Читать книгу "Фундаментальные идеи финансового мира. Эволюция - Питер Л. Бернстайн"

Лейбовиц довольно быстро нашел проблему в работе Хоумера, но его удивило, что у Salomon Brothers нет профессиональных математиков в штате. Несмотря на врожденную неприязнь к Уолл-стрит и финансам, Лейбовиц почувствовал к ним интерес. Он попытался через Хоумера предложить себя на должность штатного математика. Хоумер отнесся к предложению скептически. «Salomon – слишком неуютное место для таких, как ты», – пояснил он. Но Лейбовиц не отставал от него. Он упросил устроить ему встречу с кем-нибудь из компании, чтобы поговорить и определиться.

То, что Лейбовиц увидел, лишь усилило привлекательность Salomon Brothers в его глазах. Основными игроками на рынке облигаций в 1960-х гг. были коммерческие банки, сберегательные банки и страховые компании. Торговля не отличалась активностью, поскольку облигации традиционно покупали, чтобы держать. В 1969 г. на фоне усилившихся инфляционных ожиданий большинство облигаций продавались ниже номинала, или цены в момент выпуска. Трейдеры Salomon Brothers занимались поисками таких путей осуществления облигационных свопов между институтами, которые приводили бы к налоговым убыткам, но не сокращали ожидаемой доходности к погашению позиций в облигациях. Найти унифицированную процедуру расчетов никак не удавалось, поэтому почти все сделки рассчитывались в индивидуальном порядке.

Притягательность ситуации стала для Лейбовица непреодолимой. В июне 1969 г. он распрощался с компанией по производству ковровых покрытий и, согласившись на более низкую зарплату, обосновался прямо в торговом зале Salomon Brothers. Ему выделили маленький стол, но зато предоставили доступ к огромной ЭВМ компании IBM. С задачей, над которой так долго бились другие, Лейбовиц справился быстро. Теперь даже старшие партнеры выстраивались в очередь перед его столом, чтобы узнать, как им организовать сделки «своп – убыток» для клиентов.

Затем произошло удивительное событие, в результате которого Лейбовиц стал едва ли не самой важной персоной Salomon Brothers. В те дни никто в компании не знал, как рассчитать цену облигации и полугодовые купоны даже при известной доходности к погашению. Неразрешимой была и обратная задача – расчет доходности к погашению при известной цене и купонах. Поступали просто. У каждого был экземпляр так называемых «таблиц доходности», и все искали ответ в них. Таблицы представляли собой внушительный том, смахивающий издалека на библию. Однако самая большая доходность в них не превышала 8 %, а в реальности на фоне инфляционных ожиданий 1970-х гг. доходность долгосрочных облигаций перевалила за 8 %. Что делать? Никто не знал, как оценивать облигации с доходностью выше 8 %.

Лейбовиц, пользуясь доступом к ЭВМ, за секунды проводил необходимые расчеты, и очень скоро стал самым известным человеком в компании. Очереди перед его столом выросли еще больше. Он рассказывает об этом так: «В городе, а может быть и в мире, только у меня был механизм расчета доходности. Теперь они действительно нуждались во мне. Когда старшие партнеры сражаются друг с другом за место в очереди перед твоим столом, волей-неволей становишься известным! Я и в самом деле пустил корни в Salomon Brothers». Должность Лейбовица теперь называлась «директор по инвестиционным системам». К тому моменту он был также приглашенным профессором в области количественного анализа в Школе делового администрирования Нью-Йоркского университета.

Неразбериха на финансовых рынках заставила Сидни Хоумера вернуться к начатой когда-то книге, и вскоре он работал над ней вместе с Лейбовицем. Рукопись превратилась в книгу «Неизвестные возможности таблиц доходности: новые инструменты для выработки стратегии на рынке облигаций» (Inside the Yield Book: New Tools for Bond Market Strategy), которая была опубликована в 1972 г. издательством Prentice-Hall и Нью-Йоркским институтом финансов{119}. Сама идея облигационной стратегии выглядела революционной в той сфере, где, как я отмечал, облигации традиционно приобретались для того, чтобы их держать.

Активное управление облигационными портфелями очень быстро приобрело популярность после выхода книги, а традиционный подход «покупать и держать» практически прекратил существование. Рынок облигаций с тех пор значительно изменился, а инвестирование в инструменты с фиксированным доходом стало более продуманным, сложным и, нередко, более рискованным, чем инвестирование на фондовом рынке. Благодаря работе Хоумера и Лейбовица теория теперь играет более заметную роль в трансформировании практики управления облигациями. На представлении новой редакции книги в 2004 г. Эндрю Картер, один из пионеров активного управления инструментами с фиксированным доходом, сказал: «Сидни – это историк, а Марти – поэт одного из важнейших финансовых рынков на земле, рынка облигаций».

* * *

В 1995 г., когда стаж работы Лейбовица в Salomon Brothers составлял 26 лет, ему позвонил Джон Биггз, председатель университетского пенсионного фонда TIAA-CREF, крупнейшей на тот момент организации с активами в $300 млрд. Биггз предложил Лейбовицу занять должность директора по инвестициям, ответственного за портфель акций. В первый момент Лейбовиц хотел отказаться, поскольку работа в Salomon Brothers была захватывающей, хорошо оплачивалась и позволяла приобретать новые знания.

Биггз, однако, обратился к нескольким членам попечительского совета TIAA-CREF с просьбой повлиять на упрямца, и когда Стив Росс и Боб Мертон стали говорить Лейбовицу о том, как он нужен фонду, тот сдался. «Удивительно, – вспоминает Лейбовиц, – оказывается, я был жизненно необходим этим ужасным людям». На деле Лейбовиц вскоре стал директором по инвестициям, отвечающим за все вложения TIAA-CREF, т. е. за акции, облигации и значительные позиции в недвижимости. Лейбовиц оказался настолько полезным для организации, что после 2001 г. TIAA-CREF не отпускал его еще три года, хотя он уже достиг пенсионного возраста.

Накануне 2004 г. Лейбовицу впервые за долгие годы пришлось заняться поиском работы. Предложения не заставили себя ждать. Лейбовиц рассказывает об этом так: «Morgan Stanley принял меня с распростертыми объятиями. Мне предложили должность управляющего директора, на которой я мог заниматься любыми вопросами по своему усмотрению, исследовать любую область финансов, писать столько, сколько захочу». Кто откажется от такой возможности? Лейбовиц получил шанс удовлетворить свою неиссякаемую любознательность.

Новые интересные вопросы попадали в поле зрения Лейбовица в связи с его работой в качестве попечителя и консультанта таких крупных организаций, как Фонд Карнеги, Гарвардский университет, Чикагский университет и Институт перспективных исследований в Принстоне. Перед всеми этими организациями стояли одни и те же проблемы. Ожидаемая доходность традиционной портфельной политики не удовлетворяла их потребностей. Поиски же более высокой ожидаемой доходности неизбежно приводили к неприемлемому для инвестиционных комитетов повышению риска.

Все попытки инвестиционных комитетов и персонала организаций изменить ситуацию наталкивались на один и тот же барьер: невозможность достижения инвестиционных целей без устранения ограничений, связанных с использованием только традиционных классов активов. Во многих отношениях это была не самая трудная задача. Куда сложнее оказалось понимание характера рисков, которые институты могли принять в поисках более высокой доходности, и выяснение влияния новых классов активов на общий уровень риска портфеля.