Читать книгу "Манифест инвестора. Готовимся к потрясениям, процветанию и всему остальному - Уильям Дж. Бернстайн"

Как часто следует заниматься перебалансировкой, учитывая возможные проблемы с налогами? Сравнительно редко. На самом деле цена акций и других классов активов меняется не совсем случайно. Как правило, на протяжении отрезков времени длиною в год или менее цена понемногу следует своему «тренду»: если какой-либо класс активов показал в прошлом месяце результаты выше средних, есть небольшой шанс, что так будет и в следующем месяце. То же самое справедливо и когда результаты оказываются ниже среднего.

Производить перебалансировку портфеля следует раз в несколько лет. Заниматься ею чаще раза в год не имеет смысла. Если ваши средства находятся на налогооблагаемых счетах, делайте это еще реже.

Если речь идет о более длительных периодах, происходит прямо противоположное. Ценам свойственно «возвращаться к среднему»: класс активов с повышенной доходностью в прошлом начинает постепенно разворачиваться, с тем чтобы показать результаты ниже средних в будущем, и наоборот. Оптимальная стратегия инвестирования на счетах, не облагаемых налогами, – дать возможность прибылям и убыткам расти в течение двух-трех лет, а затем произвести перебалансировку. Поэтому оптимальную периодичность перебалансировки можно определить как «раз в несколько лет».

Придерживаться данной стратегии нелегко – время от времени это требует высокой внутренней дисциплины, особенно когда вам приходится покупать активы в условиях надвигающейся экономической катастрофы.

Самый трудный вопрос, который встает перед инвестором сегодня, – что делать после недавнего тотального обвала рынка. Для молодых инвесторов, портфель которых невелик по сравнению с их человеческим капиталом т. е. возможностью получения доходов в будущем, ответ понятен: придерживаться избранного курса, действовать в соответствии с планом и покупать акции по низкой цене, поддерживая нужное соотношение акций и облигаций.

Для пенсионеров, которые не имеют будущего дохода, кроме государственной пенсии, ситуация складывается иначе. Агрессивная перебалансировка съедает облигационную составляющую портфеля, которая служит для пенсионера источником существования, если курс акций падает или подолгу не восстанавливается после падений.

Возьмем 75-летнего инвестора с портфелем $1 млн, где соотношение акций и облигаций изначально составляло 50/50, но из-за падений рынка превратилось в 34/66. Если ему приходится снимать со счета $50000 в год, чтобы покрыть расходы на жизнь, облигации в его портфеле, включая набегающие проценты, позволят ему продержаться около 11 лет. Проблема, с которой он сталкивается, сродни пари Паскаля: если он начнет активную перебалансировку портфеля, исходя из того что доходность акций в следующем десятилетии будет высока, это резко сократит облигационную составляющую и уменьшит запас прочности, рассчитанный на 11 лет. Если он совершит ошибку и в течение 10 лет доходность акций не вырастет, то, продолжая продавать облигации и покупать акции, он проиграет пари и последствия этого будут куда серьезнее, чем упущенная выгода при отказе от агрессивной перебалансировки, если доходы от акций увеличатся.

И наконец, вопрос о перебалансировке иллюстрирует еще одно преимущество пассивного/индексного инвестирования. Когда индексный фонд показывает скверные результаты, это происходит из-за низкой результативности соответствующего класса активов, что обычно означает снижение цены последнего. Это в свою очередь означает, что его ожидаемая доходность повысилась и инвестор может с чистой совестью купить побольше акций этого фонда. Если же скверные результаты показывает активно управляемый фонд, это может оказаться виной недостаточно компетентного менеджера, и поэтому вас будут мучить сомнения – докупать ли акции, если фондом руководит неумелый менеджер? А что, если, выбрав этот фонд, вы совершили ошибку? Нередко низкая результативность объясняется невезением менеджера, на которое накладываются плохие показатели соответствующего класса активов. Порой это ведет к неправильному решению: управляющего увольняют именно в тот момент, когда ему должна вот-вот улыбнуться удача, а класс активов, с которым он работает, начинает показывать хорошие результаты. Одним словом, если вы инвестируете свои средства в индексы, вам никогда не придется испытывать сожаление.

Немного математики: перебалансировка, импульс цены и возврат к среднему

Вспомните портфель из главы 3, который состоял из акций американских компаний с высокой капитализацией и REIT. Поддержание соотношения данных классов активов с помощью ежегодной перебалансировки позволяло получать дополнительный доход – я называю его «бонусом за перебалансировку». Существуют ли классы активов, которые дают крупные бонусы? Да, существуют. Более 10 лет назад я заметил, что классы активов с повышенной волатильностью, в частности акции компаний, добывающих драгоценные металлы, при перебалансировке портфеля показывали значительно большую внутреннюю доходность (она же доходность, взвешенная по долларовой стоимости), чем базисные активы или фонды. В конечном итоге я вывел ряд уравнений, которые позволяли предсказать это расхождение. Те, кто заинтересуется этим вопросом, может обратиться к моей работе, написанной в соавторстве с математиком Дэвидом Уилкинсоном{57}.

Суть дела заключается в том, что три входные переменные этих уравнений совпадают с теми, которыми оперировал Марковиц: доходность, стандартные отклонения и корреляция динамики разных классов активов в составе портфеля. Бонус растет при высокой волатильности, низкой корреляции и равной доходности различных классов активов.

При высокой волатильности инвестор покупает дешево и продает дорого. Низкая корреляция означает, что ситуация, когда один актив падает, а другой – растет, имеет место чаще, и поэтому инвестор чаще проводит перебалансировку.

Однако итоговый результат – повышение доходности за счет перебалансировки – определяется равноценностью доходов. Возьмем другую пару активов – акции S&P 500 и японские акции в период с 1990 по 1999 г. Доходность первых за этот период составляла 18,21 % в год, тогда как вторые падали на 0,85 % в год. Если бы инвестор открыл 1 января 1990 г. портфель с соотношением этих активов 50/50 и ни разу не провел перебалансировку, его годовая доходность составила бы 12,07 %, поскольку акции США в это время взлетели до небес, а японские падали из года в год. При ежегодной перебалансировке такой портфель давал бы всего-навсего 9,14 % в год, поскольку из года в год его владелец избавлялся бы от хороших американских акций и покупал на вырученные деньги плохие японские.

Как показывает данный пример, перебалансировка может не только увеличить доходы, но и уменьшить их. Есть ли основания полагать, что в среднем она приносит больше пользы, чем вреда? Нет, если мы считаем, что динамика рынка носит случайный характер. Ведь перебалансировку мы проводим в расчете на то, что актив с доходностью, которая в прошлом была выше/ниже средней, в будущем покажет результаты ниже/выше средних.