Читать книгу "Правила инвестирования Уоррена Баффетта - Джереми Миллер"

Квинтэссенция

Вложения в событийные акции и другие формы арбитража могут быть очень привлекательными с точки зрения прибыльности сами по себе, а также с точки зрения диверсификации источников годового дохода, как средства защиты общих результатов на падающих рынках. Они давали выход энергии Баффетта в периоды высокого рынка – пассивность, когда «на рынке ничего не надо делать», может быть серьезным испытанием для энергичных инвесторов. Чарли Мангер потом будет приговаривать, когда дело дойдет до согласования сделок с событийными акциями: «Окей, по крайней мере это не даст тебе сидеть без дела»{70}. Баффетту эти акции приносили в среднем 20 % в год. Когда цены акций росли, на событийные акции приходилась более значительная доля капитала. Когда возможностей для вложений в недооцененные акции было много, доля событийных акций сокращалась.

Диверсификация, которую предлагают событийные акции, очень привлекательна, однако работа с ними комфортна не для всех. Для тех, кому не очень нравятся событийные акции, существует еще один объект инвестирования, который может приносить высокую доходность и при этом не очень жестко коррелирует с направлением движения широкого рынка. Если событийные акции не очень подходят вам, попробуйте работать с непубличными компаниями. В следующей главе вы узнаете больше о таком объекте инвестирования, как контролирующие акции.

Глава 8

Контролирующие акции

Мы не собираемся проявлять активность ради самой активности. При прочих равных условиях я предпочитаю предоставить другим возможность выполнить работу. Вместе с тем, когда активные действия необходимы для оптимизации использования капитала, можете не сомневаться в том, что мы не будем стоять в стороне{71}.

20 января 1966 г.

Представьте себе группу чопорных немолодых людей, входящих в состав совета директоров небольшой публичной компании в 1950-е гг. Эта группа на протяжении многих лет собирается, чтобы обсудить и проанализировать состояние бизнеса (очень великодушное описание их деятельности) и попутно насладиться изысканными сигарами. Они находят такое занятие довольно приятным – это легко управляемый и понятный бизнес, к тому же никто не докучает обилием вопросов и не создает дополнительной работы. Плюс ко всему, они очень щедро платят себе. Акционерная стоимость находится в конце списка приоритетов, если вообще значится в нем. И вдруг все меняется, когда оказывается, что некто, о ком они никогда не слышали, приобрел 20 % выпущенных акций и теперь имеет контроль над 20 % компании. Что это за тип? Скупив пакет акций, достаточный, чтобы существенно влиять на деятельность компании, чего он добивается?

Именно так мне хотелось бы начать сагу о Sanborn Map, первой инвестиции товарищества в контролирующие акции. Представляете, какое выражение было на лицах директоров, когда Баффетт впервые заявился к ним в 1959 г.? Их должны были потрясти как минимум две вещи: во-первых, то, что Баффетту тогда еще не было и 30, а во-вторых, то, что он потребовал продажи широкой группе инвесторов огромного портфеля ценных бумаг Sanborn, который оценивался в $65 на акцию (нетто), на $20 больше рыночной стоимости всей компании. Вряд ли стоит сомневаться в том, что парни из Sanborn не имели ни малейшего представления о том, с чем они столкнулись в лице Баффетта. Но очень скоро им пришлось узнать это.

Ниже приведена полная история этой сделки в том виде, как она изложена в письме Баффетта от 30 января 1961 г. Читая ее, имейте в виду два момента. Во-первых, это была крошечная компания. Балансовая стоимость ее капитала составляла всего $4,3 млн, или $35 млн по курсу 2015 г. Во-вторых, Баффетт вложил в эту акцию более трети капитала товарищества.

Пример из практики BPL: Sanborn Map Company

30 января 1961 г.

В прошлом году мы уже говорили об инвестиции, на которую пришлась очень высокая и необычная доля (35 %) наших чистых активов, и о том, что надеемся на завершение этой сделки в 1960 г. Наши надежды оправдались. История инвестиции такого масштаба может быть интересной для вас.

Sanborn Map Co. занимается изданием и постоянным уточнением чрезвычайно детальных карт всех городов Соединенных Штатов. Тома с картами Омахи, например, весят чуть ли не полсотни фунтов (порядка 20 кг) и воспроизводят в мельчайших деталях каждое здание. Карты корректируют, вклеивая в них новые здания, данные о заселенности, средствах противопожарной защиты, конструкционных материалах и т. д. Изменения вносятся ежегодно, а новые карты публикуются каждые 20–30 лет, когда дальнейшее вклеивание становится нецелесообразным. Стоимость поддержания актуальности карт составляет для клиента из Омахи примерно $100 в год.

Детальная информация с указанием диаметра магистральных водопроводов, проложенных под улицами, мест размещения пожарных гидрантов, материала кровли и т. п. нужна, в первую очередь, компаниям, занимающимся страхованием от пожаров. Их страховые департаменты, расположенные в центральном офисе, могут оценивать компании через агентов по всей стране. Говорят, что лучше один раз увидеть, чем сто раз услышать, и такая оценка показывает, правильно ли оценен риск, насколько вероятно возникновение больших пожаров в районе, какой должна быть процедура перестрахования и т. п. Основной бизнес Sanborn заключается в обслуживании порядка 30 страховых компаний, хотя карты продаются клиентам и за пределами страховой отрасли, в частности коммунальным компаниям, ипотечным компаниям и налоговым органам.

В течение 75 лет компания была практически монополией, которая получала прибыль каждый год, пользовалась почти полной защитой от экономических кризисов и не нуждалась в организации сбыта. В первые годы существования компании страховая отрасль опасалась, что прибыли Sanborn будут слишком высокими, и ввела ряд известных представителей страхового бизнеса в ее совет директоров, в задачу которых входил надзор.

В начале 1950-х гг. появился конкурирующий метод страхования, известный как «кардинг», подорвавший бизнес Sanborn, среднегодовая прибыль которой после налогообложения упала с $500 000 в конце 1930-х гг. до $100 000 в 1958 и 1959 гг. С учетом роста экономики в этот период такое падение означало практически полную потерю того, что некогда было значительной стабильной способностью генерировать прибыль.

Вместе с тем в начале 1930-х гг. Sanborn начала формировать инвестиционный портфель. У компании не было потребности в капитальных затратах, поэтому любая нераспределенная прибыль могла направляться на этот проект. Со временем инвестиции достигли почти $2,5 млн, из которых примерно половина была вложена в облигации и половина в акции. Таким образом, особенно в последнее десятилетие инвестиционный портфель буквально расцвел, а основной картографический бизнес сильно сжался.